Чип под заказ: кто проектирует ускорители для гиперскейлеров

Google, Amazon, Meta, Microsoft и OpenAI покупают ускорители у NVIDIA — и одновременно делают свои. Но проектируют эти чипы не они. Разбираемся, кто стоит за заказным кремнием и в каком звене цепочки остаются деньги.

Коротко, о чём речь

• Зачем гиперскейлеру свой чип. Чтобы не платить наценку производителя. Валовая маржа NVIDIA — 75%, и при закупках на десятки миллиардов в год эта надбавка превращается в отдельную статью расходов.
• Сами они чип не делают. Архитектуру задаёт заказчик, а доводят её до кремния подрядчики. Фактически их двое: Broadcom держит около 70% этого рынка, Marvell — 20–25%.
• Сегмент растёт вдвое быстрее рынка. Доля систем на заказных чипах в поставках ИИ-серверов идёт с 27,8% в 2026 году почти к 40% к 2030-му, по данным TrendForce.
• Деньги достаются не тому, кто делает работу. Больше всех зарабатывает слой, которому платят все участники независимо от того, кто выиграл подряд.

Готовый чип и заказной: в чём разница

Это два разных бизнеса, которые в прессе постоянно смешивают.

Готовый ускоритель — то, чем занимаются NVIDIA и AMD. Чип принадлежит им, один и тот же продукт продаётся всем желающим, цену и дорожную карту определяет продавец. Он же несёт риск разработки и забирает маржу. Покупатель получает железо быстро, но не влияет ни на цену, ни на то, что будет в следующем поколении.

Заказной чип — то, чем занимаются Broadcom, Marvell и тайваньские дизайн-хаусы. Архитектуру задаёт заказчик, он же оплачивает разработку и несёт её риск, а подрядчик выполняет работу и получает за неё деньги. Тот же чип нельзя продать соседу — поэтому наценки вендора здесь нет, ради этого всё и затевается.

Разницу видно по цифрам: валовая маржа NVIDIA 75,0%, у AMD 54%. По масштабу готовые ускорители пока вне конкуренции — дата-центровая выручка NVIDIA за квартал 89 млрд долларов против 16,7 млрд у Broadcom от чипов для ИИ. Но растут заказные вдвое быстрее.

Сколько стоит свой чип

Убрать чужую наценку можно, только заплатив вперёд.

Даже нижняя оценка — несколько сотен миллионов долларов до первого работающего образца, и один комплект фотошаблонов стоит десятки миллионов: если чип не заработал, комплект делается заново. Поэтому своим кремнием в мире занимаются пять-шесть компаний, и все они покупают вычисления на десятки миллиардов в год.

Как устроена сделка

Чип делает не одна компания, а связка из четырёх участников.

Ключевой пункт один: архитектура принадлежит заказчику, а не дизайн-партнёру. Подрядчик не может продать тот же чип соседу и не может поднять цену так, как это делает владелец собственной платформы. Отсюда вся экономика сегмента.

Кто кому делает чипы

Закрашенные ячейки подтвердили сами компании, контурные известны из цепочки поставок. Что видно сразу:

• Broadcom доминирует — около 70% рынка услуг проектирования заказных ускорителей против 20–25% у Marvell. Вдвоём они занимают почти всё.
• Масштаб растёт быстрее всего в полупроводниках. Выручка Broadcom от чипов для ИИ за 2026 финансовый год — около 58 млрд долларов, рост почти втрое. Компания обещает удвоить её в 2027-м и ещё раз в 2028-м.
• Amazon устроен иначе. Он проектирует чип сам, подрядчикам отдаёт только финальную часть и упаковку. Это предельный случай того, куда движутся остальные.

Монополию подрядчика уже разбирают

Главное событие 2026 года: заказчики перестали работать с одним подрядчиком.

Amazon при переходе к третьему поколению ускорителя сравнил подрядчиков напрямую и забрал работу у Marvell, отдав её тайваньской Alchip. Причина, по отраслевым источникам, не цена, а исполнение: сорванные сроки и отвергнутое архитектурное решение. В том же проекте блок Marvell заменили на блок Synopsys, а для четвёртого поколения работу намеренно развели между несколькими дизайн-хаусами.

Google много лет делал ускорители практически только с Broadcom, а в 2026 году начал переводить часть поколений на MediaTek и подписал расширенное соглашение с Marvell. Аналитики Macquarie посчитали, во что это обойдётся Broadcom, и понизили рейтинг бумаги.

Показательна форма сделки Google с Marvell: заказчик получил варрант почти на 59 миллионов акций поставщика, транши открываются по мере того, как Marvell зарабатывает на его заказах. То есть заказчик берёт долю в поставщике, а не наоборот — так выглядит сделка, в которой сила на стороне покупателя.

Где в цепочке остаются деньги

Вернёмся к эпизоду с Amazon: подряд перешёл от одной компании к другой, а блок передачи данных достался Synopsys. В этом вся мысль. Кто бы ни выиграл конкурс, все участники пользуются одними инструментами проектирования и лицензируют блоки у одних и тех же двух компаний. Synopsys и Cadence получают деньги независимо от исхода, и чем сильнее заказчики дробят подряды, тем больше запускается проектов и тем лучше этому слою. Переключиться с одного на другого посреди проекта невозможно: на поставщика завязаны скрипты, команды и сертифицированные на фабрике блоки.

Схема объясняет, почему нельзя просто «купить тренд». Лидер подряда и держатель инструментов оставляют себе около двух третей выручки, догоняющий подрядчик — половину, а тайваньский исполнитель физического дизайна — примерно пятую часть. Между верхом и низом цепочки разница почти втрое.

Одна оговорка. Это валовая маржа, то есть до расходов на разработку. У производителя железа себестоимость — кремний и упаковка, настоящие деньги; у разработчика инструментов себестоимости почти нет, зато основные затраты сидят ниже этой строки, в инженерах, поэтому операционная маржа у Synopsys и Cadence не 63%, а около 44–45%. Правило всё равно работает: чем дальше звено от архитектуры и от инструмента, тем меньше ему достаётся.

Три ограничения

Упаковка. Производитель кремния прямо заявил, что его мощности по передовой упаковке ограничивают рост заказчиков, и разрыв может сохраняться до конца десятилетия. Это физический потолок: сколько бы чипов ни спроектировали, больше упакованных изделий не появится.

Память. Высокоскоростную память для ускорителей делают три компании, мощности законтрактованы вперёд. Второе узкое место, и оно тоже не зависит от того, чей чип победил.

Заказчик, который учится. Главная угроза подрядчику — не конкурент, а клиент. Amazon уже проектирует сам. OpenAI разрабатывает архитектуру процессора самостоятельно и нанял руководителем по железу человека, который вёл ускорители в Google. Google наращивает внутреннюю экспертизу параллельно с переводом части работ на сторону. Каждый такой шаг сдвигает прибыль от подрядчика к заказчику.

Оценка компаний по системе

Четыре игрока на разных позициях в цепочке: догоняющий подрядчик, оба держателя инструментов и лидер подряда. Порядок — от худшего балла к лучшему.

MRVL — Marvell Technology, 57 баллов

Тренд — 23 из 25. Речь о скорости роста рынка, а не компании. Заказные ускорители по модели самой Marvell растут с 4 млрд долларов в 2023 году до 55 млрд к 2028-му. Прогноз собственной выручки компания поднимала два квартала подряд — так ведёт себя поставщик там, где спроса больше, чем мощностей.

Ров — 9 из 20. Главная проблема. Marvell — второй номер в гонке, где лидер держит 70%, а заказчики уводят работу у обоих. Проигранный подряд по третьему поколению ускорителя Amazon, замена собственного блока на чужой в том же проекте, варрант, по которому крупнейший заказчик получает долю в поставщике, — всё это признаки слабой переговорной позиции. На десять крупнейших клиентов приходится 82% выручки.

Фундаментал — 12 из 20. Рост сильный: выручка за год плюс 42%, прогноз около 12 млрд долларов в текущем финансовом году и около 18 млрд в следующем, доля дата-центров 79%. Доходность средняя: скорректированная операционная маржа 36,6%, но по стандартам отчётности около 17%; ROIC 11% при стоимости капитала около девяти — запас небольшой. Оценка слабая, это минус блока: около 41 прибыли следующего года, 86 EBITDA, 26 выручек, 140 свободного денежного потока — такая цена не оставляет права на ошибку. Долг приемлемый: чистый долг около миллиарда, ликвидность 3,2; настораживает только гудвил размером примерно в три четверти собственного капитала.

Макро — 10 из 20. Экономика в середине цикла, спрос на месте — само по себе не минус. Живой риск другой: растущая ставка. Дата-центры строятся в долг, и при дорогих деньгах заказчик переносит проект, а для подрядчика это разрыв выручки на год. Смягчить нечем: 79% выручки идёт из дата-центров, подписки нет вовсе, а дизайн-вин приносит деньги только через серийный выпуск, объём которого заказчик пересматривает ежегодно. Бета 2,28 — самая высокая в разборе.

Точка входа — 3 из 15. С начала года плюс 226%, от годового минимума почти втрое, на 66% выше двухсотдневной средней. Это не просадка, это разгон.

Где проблема. Формально самая большая дыра — точка входа, но она лечится ценой. Структурная проблема в другом: ров, 9 из 20. Прекрасный рынок, слабая позиция в нём — выручка растёт, а переговорная сила уменьшается, и в сделке с крупнейшим заказчиком это оформлено документально.

SNPS — Synopsys, 69 баллов

Тренд — 18 из 25. Спрос на инструменты растёт вместе с числом запускаемых проектов, а дробление подрядов его только увеличивает. Но темп умеренный: компания ориентирует на 15% в год, а не на 45%, как у подрядчиков.

Ров — 18 из 20, лучший в разборе. Дуополия, запретительные издержки переключения, сертифицированные на фабриках блоки. Главное свойство — деньги приходят независимо от того, кто выиграл конкретный подряд: все участники конкурса пользуются одними и теми же инструментами.

Фундаментал — 14 из 20. Рост хороший, но не быстрый: ориентир на 2027 финансовый год — выручка около 11,15 млрд долларов, примерно плюс 15%; долгосрочно компания обещает прибыль и денежный поток около плюс 25% в год. Доходность сильная: скорректированная операционная маржа идёт к 44%, свободный денежный поток около 3,1 млрд. Оценка адекватная: около 26 прибылей следующего года — для бизнеса с повторяющейся выручкой 83% не дёшево, но заметно дешевле Cadence. Долг — минус блока: около 10 млрд после покупки Ansys плюс разводнение почти на четверть ради той же сделки.

Макро — 15 из 20, лучшее в разборе. Защита контрактом сильнейшая в цепочке: повторяющаяся выручка 83% — это многолетние лицензии, а не продажи, которые заказчик решает повторить или нет. Проект проектирования рассчитан на годы и не останавливается из-за плохого квартала у клиента: остановка дороже продолжения. По поведению выручки бизнес ближе к софту по подписке, бета 1,18. Два минуса, и оба не про спрос: 10 млрд долга при дорогих деньгах и Китай, который даёт около 10% выручки — в 2025 году компания на два месяца теряла этот рынок из-за экспортных ограничений.

Точка входа — 4 из 15. Плюс 16,6% за неделю и плюс 19,4% за месяц на объявленном прогнозе, индекс относительной силы 75. Покупка здесь — покупка реакции на новость.

Где проблема: точка входа. Бизнес и ров без претензий, цена — после прыжка.

CDNS — Cadence Design Systems, 72 балла

Тренд — 18 из 25. Тот же рынок и тот же умеренный темп: прогноз роста выручки на 2026 год — 19%.

Ров — 17 из 20. Вторая половина дуополии с теми же издержками переключения. На балл ниже Synopsys из-за вдвое меньшего бизнеса готовых блоков: инструменты продать проще, чем вытеснить, а лицензированный блок сидит внутри чужого чипа все годы его выпуска.

Фундаментал — 16 из 20, лучший среди держателей инструментов. Рост хороший: прогноз на 2026 год поднят до плюс 19%, последний квартал дал плюс 24% год к году, законтрактованный портфель рекордный. Доходность максимальная: скорректированная операционная маржа 45,5%, по стандартам отчётности 28,4% — самая чистая отчётность в разборе. Оценка слабая: около 44 прибылей текущего года, заметно дороже Synopsys при схожем бизнесе. Долг максимум: чистый долг около миллиарда при операционном потоке порядка двух миллиардов в год.

Макро — 14 из 20. Повторяющаяся выручка около 79%, законтрактованный портфель на начало года покрывал примерно две трети годового плана. По каналу ставки Cadence даже лучше Synopsys — чистый долг около миллиарда против десяти, рефинансировать почти нечего. Балл ниже из-за третьего фактора: доля Китая 15% против 10%, и она растёт. Это риск политический, а не циклический, и управлять им компания не может.

Точка входа — 7 из 15. Около 15% ниже годового максимума, с начала года плюс 12%. Не перегрето, но и не просадка.

Где проблема: точка входа, 7 из 15. Самый чистый бизнес из четырёх — лучшая маржа, почти нет долга, никаких искажений в отчётности. Не хватает только цены. Вторая по величине дыра — политическая, доля Китая.

AVGO — Broadcom, 81 балл

Тренд — 24 из 25. Два рынка на максимальной скорости: заказные ускорители и сетевые чипы для кластеров. Про спрос честнее всего говорит заявленный ориентир вперёд — компания утверждает, что удвоит выручку от чипов для ИИ в 2027 году и удвоит ещё раз в 2028-м, и что поставки под это законтрактованы. Заказчиков по заказным ускорителям шесть. Балл не максимальный потому, что программное обеспечение и связь растут медленно и разбавляют.

Ров — 18 из 20. Валовая маржа 66,5%, операционная 48,6%, ROIC 24,4% — компания оставляет себе почти половину каждого доллара выручки. Так умеют только те, кого нельзя заменить: выигранный заказ фиксирует поставщика на три-пять лет, а технологии высокоскоростной передачи и упаковки не воспроизводятся за квартал. Минус два балла за то же, за что у всех в этом звене: архитектура принадлежит заказчику, и доля в заказах Google по оценкам аналитиков будет падать.

Фундаментал — 17 из 20, лучший в разборе. Рост максимальный: выручка с 33 до 89 млрд долларов за четыре года, за последний год плюс 49%, квартал к кварталу плюс 86%, прибыль на акцию удвоилась. Доходность максимальная: те же 66,5% валовой, 48,6% операционной и ROIC 24,4%. Оценка средняя: форвардные 18 прибылей при таком росте выглядят недорого, но держатся на прогнозе увеличения прибыли в два с половиной раза; против этого 32,6 EBITDA и 18,7 выручки — в абсолюте дорого и оправдано только чистой маржой 43%. Долг хороший: около 0,7 EBITDA, баланс расчищен после покупки VMware; минус за разводнение — акций стало на 14% больше за четыре года.

Макро — 11 из 20, слабейшая ось. Защита контрактом есть и неплохая: многолетние соглашения, законтрактованные поставки на следующий год и примерно половина бизнеса вне темы ИИ. Но подушку съедает канал ставки, и бьёт он трижды. Заказчик строит дата-центры в долг — дорогие деньги переносят стройку. Прибыль ожидается далеко вперёд, а далёкие прибыли при высокой ставке стоят дешевле. И главное: компания начала кредитовать покупателей собственной продукции — до 42 млрд долларов конвертируемыми нотами одному заказчику. В растущем цикле это ускоряет выручку, при замедлении поставщик оказывается кредитором клиента, у которого упал спрос, и теряет дважды. Это не прогноз, это характеристика качества выручки.

Точка входа — 11 из 15. За год бумага прибавила 3% при удвоившейся прибыли, то есть всё это время переоценивалась вниз. Минус 29,7% от годового максимума, индекс относительной силы 43, цена на 5% ниже двухсотдневной средней. Падает мультипликатор, а не бизнес: последний отчёт обогнал ожидания и по прибыли, и по выручке. Не максимум только потому, что перепроданности нет и база не сформирована.

Где проблема: макро. Лучшая компания из четырёх с худшей привязкой к одному циклу. Если капитальные затраты на ИИ замедлятся, у Broadcom одновременно сожмутся обе половины роста, а вендорское финансирование из ускорителя продаж станет кредитным убытком.

Что из этого следует

Тренд один, а экономика разная. Все четыре компании живут на одном растущем спросе, но зарабатывают по-разному: от 51% валовой маржи у догоняющего подрядчика до 66% у лидера. А если взять всю цепочку целиком, включая тайваньского исполнителя физического дизайна с его двадцатью с небольшим процентами, разрыв почти трёхкратный. Выбирать нужно звено, а не тренд.

Подряд — не самое надёжное место. Архитектура принадлежит заказчику, подряд перезаключается с каждым поколением, и 2026 год показал, что перезаключают его всерьёз. Слой инструментов надёжнее: он получает деньги при любом исходе конкурса и выигрывает от дробления подрядов — но платит за это темпом роста в пятнадцать-двадцать процентов вместо сорока.

Порог прошёл один из четырёх. Broadcom набрал 81 при пороге 78 — не потому, что он самый безопасный, а потому, что у него единственного сошлись четыре оси: спрос, ров, экономика и цена, которая за год не выросла при удвоившейся прибыли. Слабое место названо прямо: максимальная зависимость от одного цикла капитальных затрат.

Остальные трое не прошли по разным причинам, и это важнее баллов. У Marvell дыра в конкурентном рве: прекрасный рынок, слабая позиция в нём. У обоих держателей инструментов бизнес и ров без претензий, не хватает цены — один улетел на прогнозе, второй недостаточно упал. Система отбирает не хорошие компании, а хорошие компании по хорошей цене; все трое остаются в наблюдении.

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Автор может иметь позиции в упомянутых бумагах. Цифры приведены на дату публикации и могут меняться; часть данных по распределению подрядов основана на отраслевых источниках, а не на раскрытиях компаний, и прямо помечена в тексте.